5月经济数据点评

2017-07-03

事件:
国家统计局发布,5月规模以上工业增加值6.5%(4月6.5%);社会消费品零售总额10.7%(4月10.7%);1-4月城镇固定资产投资8.6%(1-4月8.9%)。
 
点评:
1、经济缓速下滑,投资拖累内需。
 
2017年上半年国内经济运行状况明显好于2016年同期,但GDP增速顶点基本可确定为1季度的6.9%,未来将缓幅降速,同时通胀趋于温和,总体经济信心维持在较高水平。经济运行改善主要得益于三大因素:一是出口拖累作用消退,贡献由负转正;二是服务业持续稳健增长;三是制造业生产相对旺盛。进入2季度,良好的基本面还在延续,但经济增长动力趋向乏力,周期性利好因素逐渐消退。5月数据显示,生产、消费较为景气,投资下滑最为显著,主因实际利率确定性较快上行(未来1个季度上升速度放缓)。
 
2、固投因实际利率较快上升降速,本月基建和房地产投资降速,制造业回升。
 
经济多年降速主因固投持续下滑,2016年固投增速降至历史最低的8.1%。2017年1季度名义回升,实际持续下滑。近月数据验证:价格见顶后,名义和实际将同向而下的判断。5月固投增速7.9%(上月8.3,1季度9.2%)。
 
分项看,基建和房地产贡献高位略降,制造业和其他投资有所回升。5月,基建、房地产、制造业、其他投资增速分别为13.1%,7.4%,5.6%,5.8%,(上月分别为17.4%,9.8%,3.3%,5.3%)。其中,制造业投资受益于出口支持,基建和房地产贡献仍高,从69%降到66%(2014年和2015年贡献为42%和40%)。可见老模式刺激型的投资结构未有本质变化。实际利率上升(名义利率-价格)是投资降速的关键因素。我们测算,与1季度相比,投资名义增速下滑1.3个百分点,其中约1个百分点的下滑来自于工业品价格下行,0.3个点来自实际增速下行。基建资金支持减弱(城投债发行和准财政融资萎缩等),导致基建投资降速略快;房地产方面,5月份全国首套房平均房贷利率4.73%(比去年同期上升28BP),会直接影响销售,间接影响投资。
 
未来投资增速仍有下行压力,但不会失速。房地产投资虽受销售下滑影响,但有三四线宽松政策保护,同时短期供地增加,新开工增速仍高。制造业仍在补库存,且实际利率绝对水平低、盈利仍高、出口支持;基建投资在其他投资确定性下行后仍需高位维稳。货币信贷量价趋紧后,金融市场受到冲击,对实体经济的传导是未来几个月的关注重点。
 
3、社消总体稳健,未来趋向乏力,压力来自居民债务上升、收入降速、汽车地产拖累。
 
社消增速连续两年维持在10.5%附近震荡。较为稳健的消费是经济保持中高速发展的支柱性力量。2017年5月,社消名义同比10.7%(1季度10%,2016年10.4%),实际同比9.5%(略降0.2个百分点),环比0.86%(高于近期均值)。前期主要的拖累因素——汽车消费(从去年的10.1%降至目前的4.2%),本月底部有所回升;房地产相关消费也未见明显下行,房地产销售的滞后效应仍在。未来,我们对消费前景倾向谨慎。主要是因为短期考虑到房地产及相关消费和汽车消费政策支持力度有所下降,长期考虑到居民债务杠杆的上升和收入降速。
 
4、工业生产持平,受补库存、出口支持,未来波动下行。
 
2015-2016年,工业增速大体持稳在6%附近(2016年6.0%,2015年6.1%),2017年5月6.5%,环比0.51%(较前两月0.86%、0.56%大幅回落,但仍高于去年同期)。说明生产端总体仍然较为景气,但已无上冲动能。此数据与PMI生产分项回落但仍景气,发电量、克强指数下降但仍在较高位等相互印证。分三大门类看,采矿业0.5%,制造业6.9%,电热燃气水6.4% 较2016年加快,但较1季度有所下滑。其中制造业下滑,预示补库存仍在进行但已减速。分行业看,下游汽车制造业底部有所回升,中游有色、钢铁、水泥、焦炭等下滑。
 
往前看,我们预计工业增速将缓幅波动下行。补库存周期接近尾声;汽车拉动减弱;企业投资回报下降等是主要拖累因素;但过剩产能行业拖累作用减小,同时出口较去年较大幅度改善是重要的支撑力量。